冲突视角下的股权交易结构问题探讨

时间:2019-06-18 来源: 作者:张立琼 浏览: 打印 字号:T|T
  利益和风险,是企业家关注的两个基本问题,追求最大利益的同时排除风险,才能够保证企业价值获持续稳定的增长。

  企业风险,主要包括商业风险、法律风险和道德风险等,企业的各种风险,往往在一定程度上就是法律风险。企业商业风险、道德风险最终以法律风险的形式表现出来。以诉讼或仲裁为外观形式的法律争议,其实是商业风险的释放。

  从争议解决律师的视角观察企业的法律风险,我们理解的“法律风险”,是指企业在商业经营中的预期判断与未来实际结果之间发生差异。该等差异并非企业愿意承担的商业成本,但是因为法律的强制而必须负担的责任,外观上的主要表现就是经济损失赔偿或丧失相关权利。由此可见,企业商业经营判断与实际发生结果的一致性,是否符合预期,是防范和避免商业风险发生的核心因素。而判断和评估法律风险,尤其是争议解决的裁判结果具有难以预测性,是判断和识别法律风险的关键因素。众所周知,能够影响法律风险的因素是动态的,不确定因素较多且易变,因此对法律风险的判断或预测存在很大的难度,需要有丰富的争议解决经验、相关专业背景和专业知识。今天,我们试图以股权交易为例,探讨冲突视角下的交易结构风险识别及防范。

  在目前股权交易实践中,投资者在决策、订立契约过程中,已经比较重视法律风险控制。据我们观察,投资者一般最为关注投资项目的商业价值或潜在商业价值,收购标的的资产价值情况及盈利预期,比如市盈率市净率等财务指标的测算、论证是投资者关注交易的重要判断依据,而对于交易风险的防范,一般会以尽职调查、完善合同条款等程序来避免不可预知的风险。通过对争议解决过程中的司法实践认知,尽职调查及合同条款安排并不一定能完全防范法律风险。需要指出的是,在交易实践中,相关交易结构及安排是以尽可能促成或满足交易双方的意愿而进行的,规范而严谨的合同对交易违约风险或能得到规避,但交易标的存在固有的结构性法律风险,则难以通过合同条款安排予以完全避免。

  我们试图以冲突或争议解决为视角,识别交易固有的结构性风险并加以防范,请看以下案例。

  据以分析的案例

  甲征信公司成立于2014年1月,注册资本金为人民币1亿元。A、B、C公司作为甲公司的股东,在甲公司设立时实缴出资4千万元,分期缴付出资6000万元,应认缴出资时间为2016年2月。鉴于甲公司已经进入监管机构备案公示的办理个人征信业务资格有关的金融牌照观察期,而企业持有许可办理个人征信业务的相关资质,其行业市场前景极为广阔,投资者趋之若鹜。

  H人寿保险公司、T财产保险公司及W投资管理公司在深入了解目标公司行业背景的情况下,决定共同受让甲征信公司股权,交易框架为按实缴资本金确定股权转让对价,首付股权转让款为交易对价的三分之一为700万元,然后交易各方进行股权过户登记备案;待甲公司取得监管部门颁发的企业办理个人征信业务资格相关的金融牌照后,H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司再支付股权转让三分之二余款。

  此后,H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司委托专业机构对目标公司资产情况进行审计评估与尽职调查,资产状况、负债状况及财务会计文件完整、准确,目标股权及目标公司资产无担保及其他权利负担,与出让方披露信息一致。

  H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司受让股权后,因目标公司在观察期后未能如期取得监管部门核发的企业办理个人征信业务资格的相关金融牌照,H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司未支付剩余股权转让款。

  2018年12月,S市中级法院作出执行裁定,追加H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司为仲裁裁决书执行案件的被执行人,H寿险公司、T财险公司及W投资管理公司在未缴纳出资6000万元范围内承担清偿责任。

  1.法律适用及裁判依据

  《最高人民法院关于民事执行中变更、追加当事人若干问题的规定》第十七条,“作为被执行人的企业法人,财产不足以清偿生效法律文书确定的债务,申请执行人申请变更、追加未缴纳或未足额缴纳出资的股东、出资人或依公司法规定对该出资承担连带责任的发起人为被执行人,在尚未缴纳出资的范围内依法承担责任的,人民法院应予支持?!?br />
  2.从争议解决视角看,本次交易中理应关注的拟收购股权负担瑕疵被忽视,是未能有效识别法律风险的主要原因

  案涉收购行为的直接对象,是出让方持有的目标公司的股权。如果出让方出让的股权存在权利瑕疵,将导致收购交易出现本质上的或者说是结构上的风险。本案中,收购方也对出让方出让的股权做了一定的调查核实,例如在收购前通过工商档案记录对出让股权查询。但是,在具体交易过程中,对于交易股权实缴出资不足的有重大权利瑕疵,未能识别并预判风险。前述案例可见:

 ?。?)股权转让交易中的审计评估与尽职调查,一般能识别公司资产状况、负债及其他权利负担状况披露是否完整、准确,但披露信息准确完整的情形下,亦不能完全避免交易标的存在的结构性风险。

 ?。?)以争议解决视角判断交易标的各项外观状况,是化解并防范风险的有效路径之一。

 ?。?)股权转让结构设计中应注重定分止争,避免交易标的的结构性瑕疵让交易对手或其他权利人利用。

  冲突视角论——应认识商业价值衡量与社会体系价值衡量的显著差异,该差异是法律风险的本质原因之一

  “任何事物都有其核心与本质”,这是罗尔斯《正义论》中的观点。商业体系的核心价值是追求市场价值,社会体系的核心价值是分配正义,而包括行业监管、管制,司法裁判在内的社会体系衡量往往与个体商业价值判断不同。在利益冲突语境下,商业价值衡量往往受制于社会体系的外部价值裁量。相关结构性冲突应予以关注,主要表现形式有:?股东及股权转让意思自治与公司治理规则之间的矛盾;?商业判断与司法裁判的矛盾。

  1.股东及股权转让意思自治和公司治理规则之间的矛盾

  以冲突视角认识意思自治与治理及监管规则之间的矛盾统一关系,是标的公司的股权结构,识别隐性冲突风险的有效方法。

 ?。?)股权资本多数决和平等?;ぶ涞墓叵?br />
  以异议股东的股权回购请求权的争议视角,识别判断小股东平等?;し墒视枚浴白时径嗍觥奔肮扇ń峁沟母好嬗跋?。

  在有限责任公司里,大股东常常利用其对公司的控制权,长期不向股东分配利润,致使中小股东的利益受到严重损害。公司的中小股东对于公司经营方针、政策基本上没有发言权,股权转让又受限制,因此异议股东往往无法及时退出公司。为?;ぶ行」啥娴暮戏ㄈㄒ?,公司法规定公司在做出事关公司发展的三种特定重大决议时,异议股东如不同意公司股东会的决议,可行使异议股东股权回购请求权,要求退出公司。这是对股权多数决的冲突及否定。当然,前提是小股东对股东会上述事项的决议投了反对票。

  以上可见,收购方在收购目标公司股权时,不能仅以目标公司的股权分布情况判断决策形势,还应充分查证目标公司小股东此前股东会的表决意愿。若拟收购目标公司在外观上长期持续盈利,资本公积充盈,但持续多年未分配利润,异议股东是有权主张回购请求权并得到人民法院支持的。若异议股东请求权权利成就,则拟收购公司可能因异议股东的强制回购请求权而演变为大股东一人公司,同时,该等争议存在不特定的争议主体,以及不确定的收购价款等难以控制风险,将会给公司进一步发展造成损害。

 ?。?)股权的行使与限制之间的关系

  股东权利行使,以自由为原则,以限制为例外,这是公司法律有关股东权利行使的总体规则。但是,无论股权转让享有何等的自由,对其例外的限制亦不同程度的存在。该限制规则的存在,要求投资者在股权受让及股权行使中应关注法律效力审查。

  首先,对股权的限制可以分为法律法规的限制和公司章程的限制。一般而言,法律法规规定之股权转让限制主要表现为封闭性限制、股权转让或交易场所的限制、出让股东作为发起人持股时间的限制、出让股东作为董事监事经理任职条件的限制、特殊情形股权转让限制等。

  依公司章程规定的股权转让限制,也就是公司章程对股东股权行使或股权转让设置的禁止或前置条件。司法实践中,依公司章程设定的股权转让限制,一般表现为如下情形:?依章程规定的缔约方对股权转让定价机制或程序的限制;?全部或部分股东之间就股权转让优先购买权行使程序的安排或限制;?公司与部分股东所作的特定条件下回购股权的章程安排或约定等,皆是股权转让限制的具体体现。拟受让股东或投资方应予以尊重并恪守。

  其次,股权交易结构中应重视瑕疵出资股权被限制情形

  关于可以被限制的股东权利内容,《公司法司法解释三》规定了瑕疵出资股东的受限制权利范围,包括利润分配请求权、新股优先认购权、剩余财产分配请求权等股东权利,属于可限制权利之列。在进行收购交易之时,对公司章程中有关股权约定的合理限制情形,关乎收购标的的核心权益,必须予以充分重视并充分论证相关法律效果后方可作出交易决策判断。

 ?。?)公司股东意思自治与管制之间的关系

  公司自治的空间具有相对性。公司自治并非没有界限,它必须在公司法律划定的框架内进行?!豆痉ā返?2条规定,公司股东会或者股东大会、董事会的决议内容违反法律、行政法规的无效。公司章程的制定与修改不得违反法律法规的强行性规范。公司自治的空间随法律管制的加强而减少,随法律管制的放松而扩大。

  股权转让主要受法律、公司章程以及股权转让合同的限制。一般而言,合同和章程约定都应当在法律框架下进行,若有关合同安排与法律强制性规定发生冲突,则毫无疑问是以强制性法律规定作为标准来执行。

  2.司法判断和商业判断的矛盾

 ?。?)关于司法裁判思维认知与探讨

  司法裁判具有国家法治治理功能,而确定性和稳定性是法治的基本价值追求,司法裁判往往会考虑制度正义与个案正义的平衡,法官在作出裁判时,不仅单独考虑个案的正义效果,还要考虑裁判作出后所可能产生的社会影响和制度价值。特别是司法公开日趋深入的背景下,裁判文书的影响范围可能更广。

  司法实践中,社会效果的最大化必须在法律规则的范围内实现,司法机关当然不能为了实现某方面的社会效果而突破法律底线。但是,我们必须认识到,部分法律规范本身存在解释弹性,这也为裁判实现社会效果最大化提供了空间。

  一般而言,商事交易形式及内容千差万别,而司法裁判就交易争议的裁判要旨具有统一性,通过争议解决律师的参与,以司法判例作为交易结果预判依据,在技术操层面具有合理性。

 ?。?)商事审判思维特点

  商事关系强调盈利性和营业性,商事主体具有强烈的竞争性驱动,一般而言,从事商事活动的主体都假定具有相关的专业知识和能力,一般相较于民事审判,法官更加尊重商事主体的合法选择和判断,尊重商人之间的契约,不轻易代替商事主体作出判断。

  外观主义、形式主义在商事审判中适用较多,这为商事主体充分利用法律适用空间和弹性提供了必要前提。这也是商事争议解决区别于民事解决的魅力之处。

  冲突视角——股权转让交易应充分注意的结构性风险

  1.关注并识别隐性重大债务风险

  一般而言,出让方对目标公司全部债权债务如实披露,意向受让方将此情况纳入股权价值评估范围,作为对价或定价依据。而出让方披露内容以外的债务,或未能纳入股权转让估值范围以外的债务,目标公司在交易中未能发现或隐藏的重大债务,是影响股权价值及收购后公司经营风险的重要因素。

  一般而言,隐性重大债务的识别也就是法律风险的判断和识别。其中,重大应收、应付款和其他应收、应付款是否合法有效;债权有无诉讼时效障碍等债权无法实现的风险;目标公司对外担保、债的加入意思表示判断,是否有代为清偿的风险以及代为清偿后的追偿风险;目标公司是否有因环境?;?、知识产权、产品质量、劳动用工、人身权等原因产生的侵权之债等等,均应通过争议解决专业知识来识别、预判,并根据交易标的风险判断情况设计或修正交易结构。

  2.关注并识别股权受让方控制力风险

  有限责任公司作为一种人合为主、资合为辅的结构形式,决定了其权力机关主要由相互了解、友好信任的各方股东而构成,此为人合;而股东按照出资比例行使股东权利,此为资合?;谝陨咸卣?,收购方在收购目标股权时,既需要注意与出让方达成两厢情愿的交易合意外,还应当充分了解己方在收购后的合作方即其他股东的合作意向,以避免因不了解其他股东合作意向而误陷泥潭;同时还应当充分关注出让方对于目标企业的实际控制力,避免出现误以为出让方基于相对资本多数而形成控股地位或控制权,而实际上难以控制或管理的情况出现。

 ?。?)受让方控制力风险识别,关注股东一致利益及一致行动人情况

  公司股权少数股东利益一致,或为某一主体所控制的情形,将导致股权行使一致行动的情况出现。此情况下,公司重大决策或选择管理者的权利将不以单个资本多数股东意思表示为依据,并不受其控制。因此,拟受让股东或投资方在评价目标公司控制权情况时,应重视目标公司股东一致行动人或一致利益行为情形。查阅分析目标公司此前的历次股东会决议、董事会决议内容,可以作为分析其他股东一致行动情况的分析样本。

 ?。?)受让方控制力风险中的非控股股东对公司解散权

  公司的正常运营,是通过股东行使权利和公司管理机构行使职权实现的。在有限责任公司治理中,股东往往根据持股比例向公司选派董事和高级管理人员,通过董事和高级管理人员控制公司的运营。司法实践中,股东之间或公司管理人员之间常?;岢鱿掷娉逋缓兔?;因此会出现公司运行的障碍,冲突严重时常常导致公司的运行机制完全失灵。股东会、董事会包括监事会等权力机构和管理机构无法对公司的任何事项做出任何决议,公司的一切事务处于瘫痪状态,公司的运行限于僵局。

  众所周知,公司僵局形成的原因在于公司决策和管理所实行的多数表决制度。根据公司法规定,股东会、董事会和监事会通过任何决议,都需要过半数的表决权或人数的同意,对股东会增资、减资、分立、合并、解散或变更公司形式、修改公司章程等做出决议,则必须经(出席会议)三分之二以上表决权或人数的同意。在有限责任公司股东人数较少特别是只有两个股东,各方股东派任的董事人数基本相当或相同的情况下,如果公司股东之间出现严重对立、矛盾和冲突,任何一方都无法形成公司法和公司章程所要求的表决多数,无法通过任何决议,于是出现公司僵局。公司僵局的出现,股东各方之间丧失了起码的信任,相互合作的基础完全破裂。在此情况下,实际控制公司的一方,常?;崂闷淙ɡ?,直接去侵害另一方的权益。为了破解公司僵局,新《公司法》第183条规定了股东在公司僵局特定情况下,股东拥有解散公司的请求权,可请求法院解散公司。

  以上可见,公司自治失灵之际,亦是司法介入之时。此时,公司治理中的商业判断主导转化为司法机关在法律框架下审查判断,因资本多数决而产生的公司管理控制权被阻却。

  交易结构设计问题,对标的公司是股权收购、资产收购还是营业转让

  1.标的公司营业转让的交易模式探析

  “营业转让”所说的“营业”,即被转让的客体,指的是在经营活动中所使用的物、权利、技术秘密、商业信誉、客户关系等共同构成的有机整体,是“为实现一定的营业目的而组织化了的、被作为有机一体的机能性财产”。正是营业转让交易具有独特性,司法实践中,在民商法规定框架下发展出独特的规则,其并非是以单一物的买卖,或单一权利的让与,或其他类型的单一财产性利益的转让规则。营业转让标的,并非是多个物简单地聚集在一起成为集合物,而是相互之间已经商业行为组织化为有机的联系,形成一个有机的商业或经营整体,能够被用于实现特定的营业目的。在转让后,受让人可以不需要再对这些财产进行整理与组织,就能够将其整体直接运营。

  作为营业转让客体的营业财产,也可以是一个商业主体的部分营业财产。如果在商主体的内部经营与管理上具有相对的独立性,这一部分营业财产与商主体的其他营业财产分离后,仍然能够用于实现一定营业目的,可以成为营业转让的客体,例如企业某种特定类型产品的生产部门,或某个相对独立的零部件生产部门,或生产企业的营销部门,或企业在某一地域的生产基地或营销机构等情形。前述部分营业财产转让情形,其交易模式操作更为复杂,需要法律专业人士的参与。

  2.在对有关拟收购标的进行交易结构设计时,应根据交易标的的特殊性及收购目的设计交易模式

  营业转让与股权转让、企业资产出让等,是商业扩张发展或营业调整所提供的不同制度工具,都可以成为企业兼并的手段,产生出目标主体收购的结果。

  营业转让与股权转让亦存在法律规制方面的显著区别。分析并运用相关之间的差异,根据法律规定设计交易模式,趋利避害,是实现收购目的的合理方式。比如,出让人的竞业禁止义务,是一般股权转让交易中所不不包含的权利义务。

  营业转让交易,一般均约定出让人应负竞业禁止义务,缔约当事人可以在营业转让合同中对竞业禁止义务及其时间范围与地域范围进行具体约定;在当事人未作约定、法律也未明确规定时,可以依据诚实信用原则或合同法附随义务规定,根据当事人的缔约目的或意思加以解释。出让人违反该义务的,受让人可以请求损害赔偿。

  以上可见, 在包括客户关系在内的全部营业财产一并转让的场合,受让方若出于排他性经营或商业渠道安全的考虑,可以营业转让模式进行企业收购,该等交易模式与股权转让模式相比,更有利于收购方交易目的的实现和经营安全。

  需要指出的是,营业转让与股权转让交易模式之间并非排他的关系,二者之间可以相互结合。并购实务中,经常被运用的所谓“资产重组”、“借壳上市”,所采用的就是营业转让与股权转让的组合或结合行使。常见的组合步骤是,首先利用股权转让的方式,上市公司的控制权易手;然后利用营业转让的方式,将上市公司的原有营业财产转让出去,然后上市公司再从其他企业受让优质的营业财产;在后,上市公司变更公司名称、经营范围、住所地等工商登记事项以及在证券交易市场中的证券简称。由此,上市公司改头换面,化茧成蝶。

  从争议解决实践的角度认知股权交易冲突类型

  以诉讼、仲裁案件的最新发展为实例,案件类型包括股权转让、增资扩股、股份回购、房地产合资合作开发、隐名出资/代持股权、营业转让,绝大多数的案件涉及金额较大,关乎投资者的核心商业利益。

  交易结构设计应充分预判争议,并将应对裁判不确定性的策略纳入合同安排

  1.设定争议解决程序中债权请求权的合法基础

  2.合同条款中预设冲突法解决方案

  3.通过合同安排设定多重违约赔偿权利的方式约束交易对手

  4.设定多重担保措施

  5.以特别条款确定并安排优先权利行使

  6.选定适当的争端解决机制

  结语

  公司持续、健康、稳定发展,争议法律风险排查在公司的决策、经营管理中应发挥更大作用。以冲突预判并解决为视角,是防范法律风险、化解法律风险的有效方式之一。在并购等企业经营行为中,以争议解决视角预判冲突,及时发现隐性法律风险隐患;将争议排查理念嵌入到公司治理、商业运营中,同时兼顾企业内部的专业协作和企业的运行效率,将能够在法律允许的空间内实现企业利益的最大化,从而创造更多的社会价值。